Que signifie Trump 2.0 pour les marchés financiers?

Ecrit par Jack Janasiewicz, CFA® et Garrett Melson, CFA® 

Rencontrez le nouveau patron. Identique à l'ancien patron. Et cela devrait conduire à un « Exceptionnalisme Séculaire Américain ».

Nous avons enfin notre réponse : Donald Trump a remporté l'élection, le Parti républicain a repris le contrôle du Sénat, et bien que les résultats de la Chambre soient encore attendus, les tendances indiquent un raz-de-marée républicain.

La réaction immédiate des marchés a été spectaculaire, les investisseurs renouant avec le même schéma que lors de l'élection de 2016 : le commerce de reflation est de retour.

• Les rendements obligataires explosent, la courbe des taux s'accentue, et les taux réels expliquent près des deux tiers de cette expansion,
• Le dollar américain s'envole,
• Le VIX chute,
• Les valeurs cycliques, en tête des financières, affichent des performances remarquables.
• Les actions américaines surpassent le reste du monde,
• Les petites capitalisations devançant les grandes,
• La valeur s'imposant sur la croissance.

Bien que seulement quelques heures de négociation se soient écoulées depuis l'annonce des résultats, nous assistons à une répétition du schéma Trump 1.0. La question évidente demeure : jusqu'où cette dynamique peut-elle aller ? Il s'agit d'un tir à la corde entre les taux d'intérêt et l'optimisme de reflation. Un mouvement trop rapide pourrait freiner cet optimisme.

Pour l'heure, le climat est à la prise de risque.

• L'incertitude s'estompe.
• Le sentiment s'améliore.
• La volatilité se réduit.
• Les indicateurs macroéconomiques sont encourageants.
• Les attentes politiques sont tournées vers la croissance.
• L'état d'esprit est à l'achat immédiat, avec des questions à poser plus tard.

Notre Analyse

À première vue, la réaction des marchés mercredi matin semble familière. En consultant nos analyses de 2016, il serait aisé de les réutiliser sans que l’on s’aperçoive qu’elles datent de huit ans.

Globalement, la réaction instinctive n'est pas surprenante, mais quelques points méritent une attention particulière :

• Les matières premières sont largement en baisse, avec le pétrole et l'or en tête.
• Cette tendance, associée à des anticipations d'inflation bien maîtrisées, indique que les marchés se concentrent davantage sur l'impulsion de croissance positive que sur les risques inflationnistes.
• Une reflation sans trop d'impulsions inflationnistes pourrait être interprétée comme un signal que les marchés minimisent les menaces tarifaires de Trump, ou que la dynamique économique en Chine reste incertaine, avec des annonces de politiques qui n'ont pas répondu aux attentes.

Au-delà des implications politiques, le simple fait que l'élection soit derrière nous permet d'éliminer une grande part de l'incertitude. Les investisseurs et dirigeants d'entreprises peuvent respirer un air de soulagement en ayant enfin un résultat – une dynamique qui devrait soutenir le sentiment tant pour les marchés que pour les entreprises.

Bien que les républicains aient repris le Sénat, le résultat de la Chambre reste incertain et ne sera probablement pas connu avant quelques jours. Cela dit, les tendances pointent certainement vers un raz-de-marée républicain, et les marchés agissent en conséquence, courant avec enthousiasme vers la déréglementation et les réductions d'impôts.

Il s'agit donc d'un combat entre des taux d'intérêt croissants et un optimisme de reflation. Ce qui compte, ce n'est pas le niveau des taux, mais plutôt la vitesse de leur évolution. Les actions peuvent supporter des taux plus élevés pour des raisons justifiées, mais un ajustement trop rapide compliquerait l'appétit pour le risque.

L'optimisme de reflation est clairement alimenté par la déréglementation, les réductions d'impôts et les dépenses déficitaires. En revanche, les taux dépendent des attentes de croissance, des inquiétudes inflationnistes et d'une préoccupation majeure : les déficits. L'issue de cette lutte a des implications significatives pour l'appétit pour le risque. Si les taux continuent à se vendre, notamment si le raz-de-marée républicain se concrétise, cela pourrait commencer à peser sur les actifs risqués.

Mais alors que les marchés s'apprêtent à reprendre le vieux jeu de Trump, la question est de savoir jusqu'où et combien de temps cela peut durer.

• Alors que les Républicains ont reconquis le Sénat, nous n'avons toujours pas de réponse concernant la Chambre des représentants, et nous ne connaîtrons probablement pas le résultat avant quelques jours. Cela dit, les tendances indiquent certainement un balayage rouge, et les marchés agissent en conséquence, s'enthousiasmant pour la déréglementation et les réductions d'impôts.
• Il s'agit donc de savoir qui gagnera le bras de fer entre la hausse des taux et l'optimisme de la reflation. Ce n'est pas le niveau des taux qui importe, mais plutôt le rythme de leur évolution. Les actions peuvent supporter des taux plus élevés pour de bonnes raisons. Mais si l'on va trop vite, l'appétit pour le risque devient difficile à digérer.
• L'optimisme de la reflation est clairement alimenté par la déréglementation, les réductions d'impôts et les dépenses déficitaires. À l'inverse, les taux sont fonction de l'optimisme en matière de croissance, des préoccupations liées à l'inflation et de l'éléphant dans la pièce : les déficits. L'évolution de ce bras de fer a des conséquences importantes sur l'appétit pour le risque. Et si nous continuons à voir les taux se vendre, en particulier si le balayage rouge porte ses fruits, cela pourrait commencer à affecter les actifs à risque.

Il faut également garder à l'esprit que la raison pour laquelle les taux augmentent est importante. En décomposant le mouvement le plus récent depuis le creux du 16/9/24 jusqu'au 6/11/24, nous constatons que

• Les rendements nominaux ont augmenté de 84 points de base (pb).
• Rendements réels +56 points de base.
• Attentes en matière d'inflation : +28 points de base.
• Les deux tiers de la hausse des taux nominaux ont été entraînés par les taux réels.
• Cela nous indique que les prévisions de croissance sont revues à la hausse.
• De meilleures perspectives de croissance avec une inflation légèrement plus élevée. C'est une bonne chose ! Et peut-être que cela permet aux actions de coexister avec des taux plus élevés.

Cela indique que les attentes de croissance sont revues à la hausse, favorisant de meilleures perspectives de croissance avec une inflation légèrement plus élevée. Cela pourrait permettre aux actions de coexister avec des taux plus élevés.

Bien qu'il y ait encore beaucoup d'incertitudes concernant l'agenda de l'administration Trump, nous pouvons avancer quelques commentaires sur des sujets pertinents :

• Réductions d'impôts : Attendez-vous à ce que Trump rende les réductions d'impôts sur le revenu des particuliers permanentes. Les réductions fiscales pour les entreprises restent à voir.
• Tarifs : Les menaces sont-elles simplement une tactique de négociation ? Trump est considéré comme un "président transactionnel". Utilisera-t-il la menace des tarifs comme un atout dans les négociations ? Leur mise en œuvre prendra du temps et nécessitera la nomination de membres du cabinet, ce qui pourrait faire des tarifs un sujet d'actualité l'été prochain. Il est probable que les concurrents cherchent à affaiblir leur devise pour compenser ces attentes.
• Réglementation : Trump aura un pouvoir large et unilatéral d'action, notamment sur le secteur bancaire.
• Immigration : Attendez-vous à une répression et à la fermeture de la frontière. La collecte et l'expulsion des immigrants illégaux seront un défi logistique et rencontreront des obstacles juridiques. L'expulsion des criminels devrait être attendue.
• Inflation : Sur le papier, les politiques de Trump sont expansionnistes. La réduction de la croissance de l'immigration pourrait affecter l'offre de travailleurs, ce qui a contribué à faire baisser les pressions salariales. Le chemin des réductions de la Fed pourrait devenir plus graduel à cet égard. Trump a déclaré qu'il laisserait le président de la Fed, Powell, terminer son mandat.
• Déficit : C'est ici que les esprits s'échauffent. Certes, les politiques de Trump contribueront au déficit, mais les déficits ne se traduisent pas toujours par des taux d'intérêt plus élevés. L'exceptionnalisme séculaire américain a ses privilèges. Qu'est-ce que cela signifie ?
  • Avoir une forte croissance relative, des marchés boursiers et des démographies.
  • Avoir une forte armée et des technologies de pointe.
  • Avoir un système politique résilient.
  • Tout cela renforce la confiance des investisseurs, ce qui permet à la dette américaine de croître sans une forte hausse des coûts de financement : Dans un monde géopolitiquement dangereux, les États-Unis sont le pays le plus sûr et le plus fort avec la plus forte économie et monnaie. Pour que les inquiétudes concernant le déficit et la dette/PIB prennent de l'ampleur, cela doit changer. Et nous ne voyons pas cela se produire de sitôt.

En prenant du recul par rapport aux implications politiques, nous avons toujours un contexte macroéconomique favorable :

• La croissance reste résiliente.
• L'inflation continue de revenir vers l'objectif de 2 %.
• La Fed continue de recalibrer sa politique.
• Les banques centrales mondiales sont en plein cycle de relance synchronisé.
• Les estimations de bénéfices des entreprises continuent de s'améliorer.
• Les vents arrière pour l'économie américaine restent robustes.

Conclusion

• Trump 2.0 devrait être caractérisé comme un exceptionnalisme séculaire américain. Et cela a ses privilèges. Ne vous laissez pas emporter par les craintes du déficit.
• Attendez-vous à ce que la croissance américaine reste ferme, ce qui soutient une surpondération des actions américaines.
• Attendez-vous à ce que le dollar américain reste fort. Les menaces tarifaires verront probablement ceux dans le collimateur tenter de dévaluer leur monnaie pour compenser.
• Les taux devraient rester fermes.
  • Les taux ont fait une grande partie du travail lourd compte tenu du mouvement avant les élections et du mouvement d'aujourd'hui.
  • La fourchette de négociation sur le trésor à 10 ans a, selon nous, changé, passant de 3,5 %–4,25 % à quelque chose de plus proche de 4,0 %–4,75 %.
• Les bénéfices avant la politique. L'élimination de l'incertitude électorale elle-même est un facteur positif, tant du point de vue du sentiment de risque que du contexte d'activité commerciale. Ajoutez à cela des réductions fiscales (ou au moins une prolongation des réductions) et une déréglementation. La croissance sous-jacente reste solide, bien que le marché du travail se refroidisse. L'Amérique des entreprises était déjà en bonne forme, et de nouveaux vents arrière ont été ajoutés. La croissance du chiffre d'affaires s'est stabilisée, et nous observerons comment cela évolue.

Le risque : un dépassement des taux d'intérêt trop élevés. Les taux sont le plus grand risque à court terme pour la poursuite de la hausse des actions. Nous garderons un œil sur les attentes d'inflation, qui jusqu'à présent, se sont révélées modérément maîtrisées avec une hausse des taux pour des raisons justifiées.